Se complica la ecuación de canje en la OPA del BBVA a Sabadell

Como ya escribí hace algunos meses en OKDIARIO, el intento del BBVA de tratar de comprar el Banco de Sabadell es un error en el que reincide tras su fracaso de hace cuatro años, especialmente al tratar de realizarla de manera hostil. Pues bien, ahora se le complica, no ya por la decisión que Competencia adopte, que está alargando el proceso, cosa que puede perjudicar a BBVA, ni por la decisión que tome el Gobierno permitiendo o no la fusión aunque la OPA pueda salir adelante, sino por el hecho de que si era poco atractiva su oferta inicial, ahora lo es todavía menos.

En el camino, el BBVA ha tenido que reconocer implícitamente que estaba ofreciendo un valor bajo para comprar el Sabadell. Ofrecía una acción nueva de BBVA por cada 4,83 acciones del Sabadell. Posteriormente, en octubre, cambió la ecuación de canje a una acción nueva de BBVA por 5,0196 acciones del Sabadell, más el pago de 0,29 euros por cada 5,0196 acciones. De esta manera, con la cotización actual del Sabadell y del BBVA, la acción del Sabadell, está valorada por debajo de su cotización en el mercado, o muy próxima al mismo, entre un 0,50% y un 1% por debajo (-0,87% a cierre del veinte de febrero). Por tanto, si poco atractiva era antes la oferta del BBVA, menos lo es en estos momentos.

En mi opinión, como ya dije, el BBVA se equivoca y ha errado el tiro. Lo ha errado porque si en cuatro no concibe otra forma de crecimiento no orgánico que no sea tratar de comprar el mismo banco, más caro además, no parece que su estrategia corporativa sea la más eficiente. Vuelve a errar el tiro porque ha planteado la operación de una manera equivocada, con una oferta insuficiente en su inicio; insuficiente en su modificación de octubre e insuficiente ahora con la cotización actual de ambas entidades. No parece lógico tratar de llegar a un acuerdo amistoso con las condiciones propuestas por el banco vasco.

Primero, porque el pago será en casi su totalidad en papeles, un canje de acciones -salvo los 0,29 euros por el pago del dividendo-, que no parece algo muy atractivo como para decidirse por aceptar la oferta. Además, su rentabilidad futura podría verse afectada, pues el riesgo que tiene ahora Sabadell es el de España y Reino Unido, que es donde tiene su negocio, mientras que la entidad resultante lo tiene más entre Turquía, Venezuela, México y Argentina, que es un riesgo de peor calidad, aunque la economía argentina muestre algún signo de esperanza. Tampoco las condiciones ofrecidas al Sabadell para un potencial consejo son muy interesantes, como tampoco lo son para los empleados. No obstante, lo menos interesante sigue siendo la oferta realizada a los accionistas, que tiene una prima tan poco atractiva como que en estos momentos es negativa.

Como ya dije hace meses, la OPA hostil de BBVA parece un error, pero no por lo que dice el Gobierno, que ha corrido, como en él es costumbre, a oponerse para interferir en el libre mercado, ni tampoco por el hecho de que el banco resultante tuviese la sede en uno u otro lugar, sino porque parece una operación poco eficiente y poco atractiva para los accionistas del banco que juega el papel de potencial absorbido. No parece que muchos accionistas quieran cambiar riesgo mejor por riesgo peor sin ningún incentivo de rentabilidad adicional importante. Los accionistas decidirán: los de Sabadell si aceptan la oferta y los del BBVA si tienen que pedir cuentas a su consejo o no por la operación.