La necesaria ortodoxia en la política monetaria

El Banco Central Europeo ha cambiado, por primera vez en más de 20 años, la definición de su objetivo de precios. Hasta este jueves, se centraba en que estuviesen en una cifra ligeramente por debajo del 2%, pero con la decisión tomada esta semana lo fija exactamente en el 2%, además de manera simétrica, que le lleva a considerar que es tan negativo el tener dicho nivel por encima o por debajo de dicho objetivo.

Esto también le permite una mayor flexibilidad, ya que al definir dicho objetivo en el medio plazo, le faculta para tolerar temporalmente ciertos excesos del objetivo, como, de hecho, sucederá más que probablemente en los próximos meses. Así, podrá mantener su programa de compra de bonos, que inunda el mercado de liquidez y que está permitiendo a muchos países de la eurozona colocar su deuda en unos niveles bajos de rentabilidad, además de emitir los bonos de los fondos movilizados por la Unión Europea para luchar contra la pandemia. Por otra parte, ha pedido dar un mayor peso a la vivienda en la composición de la cesta de precios, para ajustar mejor la verdadera evolución de la inflación.

Por su parte, la Reserva Federal ha publicado las actas de dicha reunión donde se explicita que no va a cambiar la política monetaria en el corto plazo, al considerar que todavía no se ha alcanzado el umbral para hacerlo. Consideran que la inflación puede ser transitoria.

En este punto, ante este mantenimiento de la expansión monetaria de los bancos centrales, hay que señalar varias cuestiones. En primer lugar, no nos encontramos en una fase de política monetaria contractiva, como podía suceder en 2007, cuando estalló la crisis de las hipotecas basura. Todo lo contrario: tenemos el precio del dinero excesivamente bajo después de las extraordinarias inundaciones de liquidez presentes desde 2012, que el BCE renovó en 2019 (primero, fueron inyecciones de liquidez de 60.000 millones de euros al mes y después fueron 20.000 millones al mes) y que desde el inicio de la pandemia ha incrementado a niveles elevadísimos adicionales con el programa de compras anteriormente mencionado. Además, recordemos que el BCE tiene la facilidad marginal de depósito en 50 puntos básicos negativos y el precio oficial del dinero en el 0%. Por tanto, no tiene los mismos resortes el BCE que la Fed, que sin tener ésta muchos, con algo más de recorrido cuenta. Es decir, serán ya nueve años de una política monetaria que se sale de lo común, de la ortodoxia en cuanto al precio del dinero, que la hace tremendamente expansiva.

En este sentido, hay que recordar que el objetivo primordial del BCE es mantener la estabilidad de precios y sólo subsidiariamente se encuentra el contribuir al crecimiento económico. Si los precios no han reaccionado ante tanto estímulo expansivo monetario, no parece que vayan a reaccionar entrando por el peligroso e inexplorado camino de los tipos negativos, que sólo puede tener consecuencias de mantener anestesiados, por un lado, a los bancos, gracias al Tiering, al tiempo que les impiden tener un margen de intermediación suficientemente elevado en su operativa tradicional, que limita sus ganancias; perjudicar a los ahorradores, al penalizarse los depósitos, y un efecto nulo en el impulso de la actividad económica. Por otra parte, el objetivo de la Fed es diferente, al serlo el velar por el crecimiento económico.

Por tanto, si hasta este momento tanta expansión monetaria no ha servido de nada, ¿por qué va a servir ahora? No se trata de que no se vayan a solicitar préstamos porque se encuentren caros, ni que las entidades no los vayan a ofrecer por riesgo crediticio de los potenciales prestatarios. Si debido al coronavirus no se solicitan préstamos será porque se decide postponer o anular decisiones de consumo e inversión. Puede decirse que está sirviendo para los fondos de recuperación europeos, pero puede terminar convirtiéndose, si no se es prudente, en un efecto perjudicial a medio plazo, por el endeudamiento exponencial, tanto nacional como a nivel comunitario.

Y este retraimiento en consumo e inversión viene dado no por ausencia de liquidez, sino por incertidumbre y desconfianza ante la situación generada. Por tanto, con medidas de mayor expansión monetaria, bien en forma de bajada de tipos, bien con otras soluciones y propuestas más imaginativas, empleando un término mencionado por Lagarde en el pasado, no sólo no se paliará el problema económico que se deriva del coronavirus, sino que lo agravará si se mantiene en el tiempo de manera indefinida.

Si nos adentramos por el sendero de los tipos negativos, estaremos andando por una senda peligrosa, que desincentiva el ahorro, incentiva el endeudamiento, intenta incentivar, también, la concesión de financiación, con el riesgo añadido de que se rebajen los criterios de exigencia para otorgar dicha financiación y que puede ser una política monetaria poco prudente, que consiga justo los efectos contrarios a los deseados y que, así, pueda provocar una crisis económica superior y que puede hacer que el propio impacto económico del coronavirus sea todavía mayor de manera estructural.

Por tanto, una cosa es que, de manera extraordinaria se haya intensificado la liquidez en el mercado -ya inundado en exceso desde 2012- y otra que no haya que ir pensando en retirarlo en algún momento, obviamente, con prudencia, porque retirar tanta liquidez no es una cosa sencilla y hay que medir bien cómo hacerlo para no provocar un colapso económico, pero a la ortodoxia hay que volver en algún momento.

Es decir, no es negativo en sí mismo que se defina el objetivo de precios exactamente en el 2%, pero debe manejarse con mucha prudencia y cuidado, porque se corre el peligro de no saber cómo salir de esta situación.

La Política Monetaria es una de las principales herramientas de política económica, sin duda. Su fuerza y potencia es muy elevada, de manera que sus efectos también lo son. Por eso hay que extremar el cuidado en las medidas que se adopten, máxime en la Unión Europea, cuando las políticas fiscales de los miembros de la zona euro son nacionales y la Política Monetaria es común para todos ellos. De ahí, una vez más, el necesario cumplimiento de todos los países de los criterios de convergencia y de los objetivos de estabilidad presupuestaria en cuanto se supere la situación provocada por la pandemia, que implica no generar gasto estructural, para que no se generen distorsiones no deseadas y para que la carga de los intereses de la deuda no sea una losa cuyo peso desequilibre, aún más, los presupuestos públicos.