La sombra de la ampliación de capital planea sobre Grifols

• Eduardo Segovia @segoviaeduardo
• Corresponsal de banca y empresas. Doctor y Master en Información Económica. Pasó por El Confidencial y dirigió Bolsamanía. Autor de ‘De los Borbones a los Botines’.
• • 01/12/2024 06:45
  • Actualizado: 01/12/2024 06:45

2024 ha sido el año de las opas fallidas en España: no salió la de Taqa y Criteria sobre Naturgy, el Gobierno vetó la de la húngara Ganz-Mavag sobre Talgo (y está por ver cómo acaban ambas empresas) y, ahora, el fondo Brookfield retira la oferta anunciada -no oficialmente- sobre Grifols. Lo dicho, un año aciago para el negocio de M&A (fusiones y adquisiciones). Y aún falta la resolución de la del BBVA sobre el Sabadell, donde todo indica que también fracasará salvo subida de precio.

Lo de Grifols, francamente, se veía venir. No diga que OKDIARIO no se lo avisó: mientras otros medios se dejaban intoxicar y anunciaban precios de 14 euros o la participación de fondos soberanos, aquí ya en julio les contamos que los inversores de la City esperaban un precio bajo en la OPA (en el futuro, elijan mejor de quién se fían).

¿Por qué esperaban un precio bajo? Porque el cuaderno de venta de Grifols había pasado por todos los grandes fondos de capital riesgo del mundo, e incluso ilustres nombres como CVC, Cinven, KKR, EQT o H&F se lo estudiaron seriamente, pero salieron corriendo en cuanto vieron el panorama. Lo mismo pasó con algunos gigantes farmacéuticos, como también les contamos sólo aquí.

Por tanto, si se ha quedado un único ofertante, es él el que tiene el poder de fijar el precio, no los vendedores. Y dado que Brookfield no está especializado en el sector salud, su única intención era aprovechar la oportunidad del bajo precio de Grifols tras los ataques de Gotham. Si los accionistas aceptaban, bien; y si no, también (que es lo que ha ocurrido finalmente). No tenía ninguna necesidad de comprar la empresa y la cuenta -la rentabilidad- sólo le salía con un precio muy bajo.

Y ojo, tampoco era tan bajo. Los 10,5 euros estaban muy por encima de los 6,36 a que cayó tras el primer informe de Gotham o de los 7,9 en que estaba antes del anuncio de la posible OPA. Y era una alternativa mucho mejor que la de una ampliación de capital enormemente dilutiva y a un precio muy inferior (ahora volvemos sobre eso).

Es cierto que era más duro para los titulares de las acciones B, 7,62 euros, pero en su mayoría eran fondos oportunistas cazaopas, y eso a veces sale bien, y a veces no. Muchos accionistas esperaban que Brookfield les resarciera de las pérdidas sufridas con Gotham o que les permitiera ganar dinero a los que entraron tras la caída. Pero volvemos a lo mismo: ¿Qué necesidad tenía el fondo canadiense de hacer eso?

Carrera de obstáculos

Pero además, a lo anterior hay que sumar un montón de obstáculos. El principal, el cacao maravillao de las cuentas de Grifols -parte de las acusaciones de Gotham son innegablemente ciertas- y el acceso limitado a la información financiera. Algo que le ha costado un expediente sancionador de la CNMV , y que ha llevado a Moody’s a dejar de calificarla y a Brookfield a pedir más tiempo y más transparencia constantemente.

En segundo lugar, la necesidad de refinanciar 9.200 millones de deuda para evitar la quiebra y de deshacer las opacas relaciones con el holding familiar Scranton; la negativa de otros fondos soberanos y de pensiones a acompañarle en la aventura.

Además, estaba el riesgo de demandas como la colectiva presentada en EEUU y que pueden suponer un coste muy alto (que se lo digan al Santander con el Popular), la intención de la familia Grifols de mandar pese a quedarse sólo con un 30% o la necesidad de que los propios accionistas B aprobaran un cambio en los estatutos para cobrar menos que los A, algo que parecía imposible.

La puntilla se la ha dado la banca. Acreedores históricos de Grifols como CaixaBank o Sabadell se negaron a financiar la OPA, el Santander pretendía poner el mínimo imprescindible y los que sí estaban dispuestos sólo ofrecían el 60% del valor de las acciones. En esta situación, sin socios que le acompañaran y con todos esos problemas, bastante hizo Brookfield ofreciendo los 10,5 euros citados (seguramente para evitar las penalizaciones que suele haber si no se presenta la OPA).

Y ahora, ¿qué?

Es normal que, tras el rechazo de la OPA por parte del consejo, la familia -cuyos representantes no participaron en la reunión del miércoles por el evidente conflicto de interés- haya montado en cólera porque se queda sin la única salida que tenía. No olvidemos que la operación partía de ellos, con el objetivo de sacar la empresa de Bolsa y dejar de estar en el ojo público, para poder seguir haciendo y deshaciendo a su antojo. El precio les daba igual porque ellos no iban a vender.

Pero ahora los Grifols se quedan compuestos y sin novia. En un comunicado, la propia compañía reconoce que no hay plan B y que tendrá que seguir como hasta ahora. Obviamente, eso ha hecho desplomarse a las acciones hasta 8,6 euros, y puede ser sólo el principio. Porque el mercado va a volver a fijarse en sus dos grandes debilidades: su crítica situación financiera y su gobierno corporativo.

Respecto a la primera, los intereses de la deuda se comen el 70% de su beneficio antes de intereses e impuestos (EBIT) y en 2025 seguirán suponiendo el 45% del mismo, lo que implica un tipo de interés medio del 7%.

En cuanto al segundo, sigue sin resolverse el lío de participaciones cruzadas con Scranton, el pobre resultado de sus inversiones (todas las compras superiores 1.000 millones han destruido valor y han incrementado la deuda en 4.500 millones) y cosas raras como la presencia de Tomás Dagá -este hombre tiene una historia por sí solo-, consejero calificado como «otro externo» y socio del bufete Osborne Clarke que es el que representa a la empresa y a la familia. ¿Se pueden tener más conflictos?

Ahora, Grifols tiene que moverse para salir del hoyo, y las opciones no son muchas y a cada cual peor. Una es la refinanciación de la deuda, que será muy complicada. Otra es la venta de activos, pero, cuando uno vende a la desesperada (fire sale), el precio suele ser de derribo. Y una tercera, que se antoja muy probable, es la citada ampliación de capital que no se haría a más de 7 u 8 euros.

Y atención, ya hay brokers que consideran que estas opciones no están todavía descontadas pese a la caída de la acción y que dan precios objetivos poco por encima de 6 euros. Vienen malos tiempos para los accionistas, que seguramente se van a arrepentir de que el consejo no aceptara los 10,5 euros.