Neinor–AEDAS: una OPA que puede generar eficiencia

La oferta pública de adquisición (OPA) de Neinor Homes sobre el 100% de AEDAS Homes —valorada en torno a 934 millones de euros (1.070 millones antes de dividendos)— no es sólo un movimiento corporativo de gran tamaño; es, sobre todo, un intento de ganar escala eficiente en un mercado residencial donde la demanda supera de forma persistente a la oferta debido a la ausencia de liberalización del suelo, a las trabas burocráticas que desincentivan la oferta y a las trabas de fundamentalismo medioambiental, que la paralizan, en muchos casos. En términos económicos, la operación promete reducciones de costes medios, mejor uso del capital y una aceleración de la rotación de activos que, de ejecutarse bien, puede traducirse en más actividad y empleo en la cadena de valor de la vivienda.

Tras la integración, la «nueva» Neinor tendría una fuerza de suelo con capacidad para más de 43.000 viviendas, con 20.200 procedentes de AEDAS, 13.800 ya en producción y alrededor de 3.700 preventas que aseguran ingresos futuros. Esta profundidad de cartera permite planificar ciclos plurianuales, optimizar compras de materiales y contratación, y suavizar los picos de costes que encarecen la vivienda. La escala operativa suele traducirse en menores costes unitarios y mayor productividad por obra.

Es más, estas economías de escala, este mayor tamaño, puede actuar como elemento de atracción de inversores internacionales, especialmente de largo plazo, tanto de manera directa como en proyectos de coinversión, donde el tamaño de la compañía inmobiliaria es muy relevante para lograr incentivar dicha inversión. Con ello, al tener una mayor capacidad para atraer inversores, puede incrementarse los ritmos de construcción, contribuyendo a mejorar la oferta.

Por ello, la lógica industrial es clara: integrar dos promotoras con sistemas, equipos de suelo, diseño y construcción complementarios genera sinergias de compras (materiales, subcontratas), de procesos (gestión de licencias, estandarización de tipologías) y de SG&A (administración, comercial, TI). Dicha integración, además, no se prevé traumática, pues las propias necesidades de desarrollo de la compañía probablemente harán necesario que la suma de la plantilla resultante sea prácticamente la suma de las plantillas de Neinor y Aedas, lo que permite retener talento, aprovecharlo mediante sinergias para que sea más eficiente y despejar incertidumbres laborales.

En el plano financiero, Neinor ha articulado una financiación diversificada —ampliación de capital, bonos y apoyo de accionistas— que le permite mantener un apalancamiento prudente y, al mismo tiempo, acelerar el plan estratégico y la generación de caja libre en el ciclo 2025–2030. Todo ello disminuye el coste de capital efectivo del grupo y amplifica el valor de las sinergias.

Por otra parte, una promotora integrada con pipeline asegurado lanza una señal de estabilidad a proveedores, entidades financieras y ayuntamientos: habrá obra, y durante varios años. Esto tiende a activar inversión complementaria (instalaciones, logística, oficios), reduce la incertidumbre para pymes constructoras y facilita la contratación indefinida de oficios cualificados (albañilería, instalaciones, carpintería, logística). El resultado previsible es más empleo directo e indirecto y una contribución multiplicadora sobre la actividad local donde se ejecutan los proyectos.

En cuanto al precio ofertado en esta OPA voluntaria -a la que los accionistas actuales no tienen la obligación de acudir si no lo desean, salvo que se superasen los umbrales que obligasen a una OPA de exclusión, parece razonable en la medida en que el principal accionista de Aedas, el fondo Castlelake, especializado en el sector y sin urgencias en la venta, ha acordado. En último término, la CNMV dirá si es adecuado o no, pero, al final, el precio de una compañía es el que marca el mercado, más allá del valor neto de sus activos, pues el mercado es el que recoge el sentimiento más reciente y parece el valor más prudente al respecto, además de que al comparar en el sector, generalmente una compañía inmobiliaria no ha cotizado habitualmente al nivel del valor neto de sus activos. Siempre, además, al ser voluntaria, los accionistas que no se consideren satisfecho con el precio de la oferta pueden no acudir, como hemos comentado anteriormente. Adicionalmente, la compañía ha anunciado además un marco de remuneración al accionista sostenido por la mayor generación de caja, lo que disciplina el uso del capital y atrae financiación a menor coste, favoreciendo más inversión productiva, que también mejora las expectativas de rentabilidad futura de los accionistas.

En conclusión, en mercados con cuellos de botella de suelo finalista y licencias, como el de la vivienda en España, la escala puede ayudar a incentivar la oferta allí donde más falta hace (coronas metropolitanas y áreas tensionadas). Si la integración logra entregar más viviendas por año —y hacerlo con plazos y costes más previsibles— la presión alcista sobre precios finales se moderará respecto al escenario contrafactual de una oferta atomizada y más costosa. La oferta necesita de mucho más, como la citada liberalización del suelo y eliminación de trabas burocráticas, pero esta fusión ayudará a mejorar la oferta. Este efecto pro-competencia fue tenido en cuenta por la autoridad de competencia, que autorizó la operación en primera fase, apuntando que no genera riesgos apreciables para la rivalidad efectiva en promoción residencial.

La OPA ha superado hitos clave: anuncio formal, admisión a trámite por el supervisor y aprobación de la junta de accionistas de Neinor, a la espera de la autorización definitiva de la CNMV. En paralelo, la compañía afinó la estructura financiera, incluyendo una emisión adicional de bonos para cubrir parte del desembolso a tipos competitivos, lo que refuerza la visibilidad del cierre y la ejecución. Un proceso ordenado reduce el riesgo de integración —un riesgo real en toda fusión— y sostiene la confianza de proveedores y compradores, además de que el principal accionista de Aedas ha manifestado que está de acuerdo con la OPA, con lo que la certidumbre también contribuirá a mejorar los efectos positivos que la operación puede tener en la economía.

Por todo ello, en términos de economía aplicada, la OPA Neinor–AEDAS encaja con la lógica de consolidación eficiente: más escala, menor coste medio, mejor financiación y mayor certidumbre operativa. Si la integración se ejecuta con disciplina —manteniendo calidad y plazos— el resultado probable es una oferta más robusta de vivienda -dentro de los límites que la actual normativa permite-, mayor actividad en sectores conexos y más empleo, con beneficios fiscales asociados para las administraciones. Es el tipo de operación que, bien gobernada, impulsa productividad y crecimiento.