Por qué las bolsas están eufóricas a pesar de la escalada agresiva de los tipos de interés

Uno de los hechos más sorprendentes de los últimos tiempos es que las bolsas se comportan de manera completamente ajena a la escalada agresiva de los tipos de interés emprendida desde hace más de un año por la Reserva Federal de Estados Unidos y el Banco Central Europeo. El manual tradicional de los mercados venía a decir que si el precio del dinero sube, el dinero de los inversores se dirigirá hacia la deuda pública en sus variadas formas -bonos, letras del Tesoro y otra clase de instrumentos-. Pero en esta ocasión, lo que está sucediendo parece desafiar la evidencia empírica convencional. ¿Por qué?

Lo cierto es que los precios de los activos suben cuando hay dinero y bajan cuando no lo hay, porque activos a la venta nunca faltan, opinan los analistas. Desde ese punto de vista, las tres últimas semanas consecutivas al alza del S&P y del Dow Jones, las trece sesiones consecutivas que ha protagonizado el Dow Jones hasta el pasado miércoles y el momento extraordinario de las bolsas europeas tras haber subido el BCE en ‘tan sólo doce meses’ los tipos de interés del -0,5% al 4,25% se deben, en buena medida, a que sigue habiendo mucha liquidez en el sistema. Esta es la explicación.

¿Y de dónde viene esta explosión de liquidez? Si pensamos en la enorme creación de riqueza que en los años recientes e incluso en los últimos meses han impulsado, por ejemplo, las tecnológicas, al subir el Nasdaq más del 35% desde el uno de enero, o de los activos “cripto” (sólo las criptomonedas suponen un mercado a fecha hoy de casi un billón europeo, un trillón americano de dólares), todo ese dinero “nuevo” puesto en el mercado presiona los precios, tanto los de consumo como los de los activos en general, afirma Juan Carlos Ureta, presidente ejecutivo del banco Renta 4.

Tanto la Fed como el BCE han subido un cuarto de punto los tipos de interés la pasada semana, llevando el precio del dinero en el caso de la Fed a la  máxima cota en 22 años, y en el caso del BCE al mayor nivel de su historia. Pero las bolsas han reaccionado como si nada hubiera sucedido, y además,  tanto Powell como Lagarde han dejado abierta la posibilidad de una “pausa” en las subidas el próximo septiembre, condicionando nuevos aumentos a los datos que vayan saliendo.

Esa expectativa ha encendido de nuevo los “animal spirits” de los inversores, y ha servido para compensar la gran novedad de la semana en lo que a políticas monetarias se refiere, que, según Ureta, ha sido el anuncio por parte del Banco de Japón (BoJ) de flexibilizar la compra de bonos del Tesoro a diez años -no continuar con la misma intensidad que lo ha hecho en los últimos tiempos-, teniendo en cuenta que mucha de la liquidez creada con sus compras de bonos se ha exportado finalmente al resto del mundo, sobre todo a Estados Unidos, contribuyendo a la liquidez global.

La duda es si el movimiento del BoJ va a provocar o no una contracción de la liquidez global, con el corolario de una caída de las bolsas, transformando el círculo virtuoso de la liquidez y la subida de los mercados en un círculo vicioso de corrección bursátil y desaceleración, cuyo único punto positivo sería el control de la inflación. De momento, es difícil imaginar que pueda provocar ese cambio, en opinión de la mayoría de los analistas consultados.

Las bolsas han subido durante la última semana de julio (Eurostoxx + 1,7%, S&P +1%, Dow Jones +0,6%, Nasdaq +2% y Nikkei +1,4%) a pesar de las subidas de tipos y del anuncio del BoJ. No se ve nada, al menos hasta la fecha, que pueda romper la tendencia alcista. Aunque riesgos no faltan, como los síntomas de deterioro del mercado laboral en EEUU o la cruda realidad de que Alemania vuelva a ser el enfermo de  Europa con su economía estancada. Pero la liquidez que está impulsando hacia arriba las bolsas y a los activos en general, puede, en cambio, ser un obstáculo a la hora de controlar la inflación, porque hay una relación entre la subida de las bolsas y la inflación, a través lo que Ben Bernanke llamaba el “efecto riqueza”. 

Tras la quiebra de Lehman, la Fed se propuso como uno de sus objetivos evitar el desplome de las Bolsas, y surgió la llamada ‘put de la Fed’, explica Ureta. Bernanke lo argumentaba diciendo que si las familias sentían que su riqueza seguía siendo alta, mantendrían su consumo, evitando así una Gran Depresión de la economía al estilo de la de los años treinta del pasado siglo. Ahora podemos pensar, por la misma razón, que la subida de las bolsas, al mantener el consumo por la vía del “efecto riqueza” dificulta la lucha contra la inflación. Y, además, incentiva la subida de salarios para no provocar un incremento de las desigualdades, que es el mantra del momento.

Por eso la caída de la inflación estos últimos meses parece estar más vinculada a la bajada de los precios de la energía que a las agresivas subidas de tipos de interés, que han llevado el precio del dinero en EEUU de cero al 5,5% en un año y medio y en la zona euro de cero al 4,25% desde el 21 de julio de 2022. O, dicho de otra forma, asegura Ureta, «podemos pensar que, por ahora, la subida de tipos no ha provocado una gran contracción de la liquidez». Al empezar agosto, la principal incógnita es si la subida de las Bolsas va a reavivar el fuego de la inflación o no. Los próximos meses despejarán esa duda.