Economía
De la firma Autonomous

Un informe independiente desvela que los accionistas de BBVA no ganan nada con la OPA sobre Sabadell

  • Eduardo Segovia
  • Corresponsal de banca y empresas. Doctor y Master en Información Económica. Pasó por El Confidencial y dirigió Bolsamanía. Autor de ‘De los Borbones a los Botines’.

La firma de análisis independiente Autonomous considera que la OPA lanzada por BBVA sobre Banco Sabadell no aportará prácticamente nada a los accionistas del primero, e incluso plantea que sería más rentable destinar esos recursos a recomprar acciones. Asimismo, considera que la fusión -si se lleva a cabo- sufrirá una pérdida del 5% de los ingresos actuales de los dos bancos por los solapamientos entre ambos.

«¿Qué tienen que ganar los accionistas de BBVA? Para ser honestos: probablemente no mucho. (…) El aumento del beneficio es bajo, aunque al menos no vemos una menor rentabilidad en ninguno de los escenarios. (…) En el mejor de los casos, la operación eleva un poco nuestra valoración, y en el peor, la reduce otro poco: no nos excita particularmente de ninguna forma. Para los accionistas de BBVA, la operación de Sabadell se mueve entre ligeramente positiva y ligeramente negativa», sostiene el informe elaborado por los analistas Britta Schmidt y Luis Pratas.

A su juicio, el equipo de Carlos Torres no ha tenido en cuenta que no sólo va a obtener sinergias (ahorros de costes) con la fusión, sino que también va a sufrir disinergias (dis-synergies), es decir, pérdidas de ingresos. Autonomous cifra esta caída en un 5% de los actuales ingresos del Sabadell por la cuota de mercado que alcanzaría la entidad fusionada en Cataluña -la región donde habría más concentración y donde se centrarán las condiciones que imponga la CNMC, como adelantó OKDIARIO- y por el solapamiento en el negocio de pymes.

Autonomous asume que un tercio del negocio de pymes solapado -empresas clientes de los dos bancos, que suponen un 27% de la exposición combinada a este segmento- se irá a la competencia, lo que resulta en una caída del 5% de la cartera de crédito del Sabadell. «Restando ese 5% de menores ingresos del Sabadell por las disinergias, se reduce el impacto en los ingresos de BBVA a un rango de entre el +2% y el -2%», concluye el informe.

Y añade que «incrementa el coste de oportunidad porque se dedicará más capital a la operación de Sabadell que se podría haber utilizado para recompras de acciones», una forma de retribuir a los accionistas que BBVA ha ejecutado en los últimos años y que en el futuro será más reducida debido al impacto en el capital de la compra del banco catalán.

Valor razonable

Otro problema que señala Autonomous es que el BBVA ha podido quedarse corto al estimar el impacto de poner a valor razonable (fair value) los activos del Sabadell. El banco de origen vasco ha estimado un impacto de 2.000 millones antes de impuestos, pero el propio Sabadell en sus resultados de 2023 estimaba una cifra teórica de 4.900 millones, de los que 4.600 vienen de la cartera de crédito. «Incluso aunque se ajuste por algunos valores razonables positivos (como participaciones empresariales), la diferencia es significativa», sostiene el informe.

No obstante, también reconoce que ese valor razonable se calcula con el nivel de los tipos de interés y que probablemente estos sean más bajos cuando se ejecute la operación que en la actualidad; todo el mundo espera que el BCE inicie las rebajas de tipos esta misma semana. Si finalmente el impacto es mayor del esperado, no pondría en peligro la ratio de solvencia del BBVA, pero sí podría reducirla al 12,4% (CET1). Y eso reduciría su margen para hacer nuevas recompras de acciones en el futuro.

Menos impacto cree que puede tener el coste de romper las alianzas actuales que tiene BBVA en seguros, gestión de activos, pagos y custodia de valores. Según sus cálculos, ese impacto puede ser de 0,16 puntos básicos de capital, unos 600 millones.

Por último, Autonomous señala que ahora mismo es más barato entrar en BBVA comprando acciones de Sabadell, ya que su cotización no se ha ajustado a la ecuación de canje de la OPA: de hecho, estima que el precio actual de la acción descuenta una probabilidad del 60% de éxito de la operación. No obstante, advierte de que esta estrategia puede tardar meses en dar su fruto y que, por el camino, habrá mucha volatilidad en función de las noticias que se vayan publicando. Y además, si al final no sale la operación, la cotización del Sabadell caerá con fuerza.